“并购”一词有着很宽泛的含义，也有不同的表现形式。我们此处讨论的主要是PE投资机构通过将被投资企业出售从而实现退出的一种方式。
由于种种原因，不是每一家PE投资机构都能幸运地等到企业上市的这一天。如果企业不能上市，它们可以考虑将持有的企业股份卖掉。它是仅次于上市的一种次优退出途径。
PE投资基金可以有选择性地将被投资企业出售：
首先，可以卖给和被投资企业同一行业的企业。
其次，也可以卖给被投资企业所在产业链的上下游企业。
最后，还可以转手卖给PE投资基金的同行——另一家打算投资该企业的PE投资基金。这种方式一般会在PE投资机构于企业早期阶段（比如种子期或初创期）进入时出现。
分众的并购之路
2005年10月，分众传媒控股有限公司以分期支付1.83亿美元的价格收购了国内最大的社区平面媒体运营商——框架传媒中国有限公司。
2006年1月，分众传媒又以3.25亿美元的价格获得了聚众传媒100%的股权，其中9400万美元支付现金，剩余的2.31亿美元采用向聚众传媒股东定向增发新股的方式支付。并购交易完成后，聚众成为分众的子公司。聚众传媒的CEO虞峰进入分众传媒董事会，与分众传媒创始人江南春一起担任联席董事会主席。
分众与聚众的合并，再次刷新了分众刚刚创造的国内媒体并购案的并购金额记录。二者相加合计占楼宇视频广告的市场份额达到了96.5%～98%。原来的竞争对手变成了“一家人”，其幕后推手就是聚众的第二大股东——凯雷亚洲基金。
分众并购聚众，对整个产业都是一场革命。从PE投资机构的角度看，它们希望得到高额的投资回报，而不是对手之间“互掐”带来的两败俱伤。凯雷从中的撮合，不仅是为了聚众、为了产业，更是为了自己。
横向并购带来的是规模效益递增，可以减少恶性竞争带来的不必要成本。不过横向并购容易导致市场一家独大，产生垄断。
国外有非常多、非常专业的并购基金，从事各种并购业务。在我国，PE投资机构采用并购这种退出渠道的比较少，主要是因为，我国的PE投资机构大部分属于“财务投资人”，而非“产业投资人”。
并购是一种“短平快”的退出方式，主要优点有：相比较上市退出而言，并购的程序简单、费用较低、时间较短；没有禁售期，可以立即变现、一次性退出；适用范围较广，适用于各种规模、性质、领域或发展阶段的企业。
但并购退出也存在不足之处：一般情况下，收益率低于上市退出方式；企业创始人有可能失去对企业的控制权。
“民族力量”的消失
想当年，由女足名将孙雯代言的南孚电池广告，一句铿锵有力的“民族力量”，让国人振奋，也让“南孚”这个民族品牌传遍了大江南北。
时至今日，南孚电池依然是知名度很高的品牌，可谁又想到南孚已经几易其主，先被摩根控股，后成为吉利的子公司，最后又被宝洁公司收入囊中，已经与“民族力量”毫无关系了。
由一家集体所有制的小企业，发展到现在总销量超过10亿节，年产值逾10亿的中国第一、世界第五大碱性电池生产商，南孚的经历可谓波澜壮阔。
1988年，福州南平电池厂，与香港华润集团百孚有限公司、中国出口商品基地建设福建分公司、福建兴业银行三家联手，成立了我国电池行业第一家合资企业——福建南平南孚电池有限公司。然而，真正改变南孚命运的是摩根斯坦利等海外投资基金。1999年，在南平市政府的撮合下，中国国际金融有限公司联合美国摩根斯坦利金融财团、荷兰国家投资银行、新加坡政府投资公司，在香港组建中国电池有限公司，总股本1万股。其中，四家基金持股合计49％，剩余51％由南孚电池以股权出资占有。
随后在不到一年的时间里，由于百孚公司经营业绩不佳，将持有的中国电池股份中8.25%卖给摩根。就是这8.25%的股份，意味着执掌南孚命运的主人从此变成了摩根。
随后，经摩根多次争取，股权的数次转让，中国电池72%的股份已经完全掌握在了基金的手里。虽然几家基金在香港组建中国电池的初衷是打算在香港或境外上市，但由于股权变动等各种原因，无法实现，这使得基金们的最优退出途径化为泡影。
摩根凭借雄厚的资金实力和能力，一边积极推动南孚的经营和发展，一边在暗中寻找退出的时机。2003年8月，它终于如愿以偿，摩根以1亿美元价格将南孚卖给了美国吉列公司，摩根投资南孚4200万美元，转手净赚5800万美元。吉利不仅仅是生产剃须刀的知名企业，也是南孚电池的竞争对手，旗下的“金霸王”电池，并购前在华销量不足南孚的1/10。
并购后，南孚成了吉利的在华子公司，南孚每年高达几个亿的利润也源源不断输送给了吉利。两年后，美国宝洁公司吞并吉列，南孚随之收入宝洁麾下。
由于百孚公司将一部分股权转让给摩根，导致PE投资机构占据了南孚的控制权。PE投资机构在上市受阻后，积极寻找次优退出解决方案——并购。摩根将股权卖给了同样生产电池的美国吉利公司，套现退出。在PE投资机构中，并购是一种更加广泛采用的退出方式。
3.回购
一般地，在企业签订的投资协议中都会约定回购条款。双方会在协议中约定企业计划公开上市的时间，或者其他一些要实现的指标。如果企业未能在预期内达标，那么就应该按照约定的计价方法及价格购回PE投资机构所持有的股权。
对PE投资机构来说，回购只是一种备用的退出方式，当企业发展不顺利时，才可以采取此方式来自保。不过，没有任何一家PE投资机构会希望用到这种方式，对它们来说，如果只是赚取一些利息之类的小额收益，这项投资根本就是失败的。
回购可以采用由企业回购、由原始股东回购、由管理层回购等形式。对于回购条款，PE投资机构可以约定多个触发条件，比如：企业未能在约定期限内上市；企业中途放弃上市行为；企业业绩大幅下滑；等等。有时，回购条款与对赌协议一起使用，还可以起到激励的作用。
对PE投资机构来说，采用回购方式是一种保底的退出方式，安全、简便、可以自保。如果拟订的协议条款有利的话，可以获得一定的收益。
而对企业来说，回购可以重新获得企业的控制权，回购股权后，还可以引进新的战略合作者。回购条款的设定对PE投资机构来说，只能起到“心理安慰”的作用。如果一项投资最终以回购的方式退出，对PE投资机构来说，这项投资已经宣告失败了。所以企业实在不必对回购条款过于耿耿于怀。
事实上，很多回购条款在现实中是很难执行的。因为约定回购的触发条件，一般都跟企业不能达到满意的经营业绩有关。如果在一家企业经营惨淡时，非强迫企业拿钱出来进行回购，基本是没有可能的。